Les difficultés des bourses africaines

Stimulent-elles le développement économique ou sont-elles "inutiles et coûteuses" ?

Par Jacqueline Irving à Abidjan, Accra et Lagos

La question d'un nouveau développement des bourses africaines figurera en tête de l'ordre du jour de la conférence de l'Association des bourses africaines (ASEA) qui se tiendra à Abuja (Nigéria) fin octobre. Leur nombre a déjà considérablement augmenté : on en compte 19 au total, dont 13 fondées depuis 1989. Des mesures sont actuellement prises pour resserrer les liens entre elles. Par exemple, la bourse du Nigéria (Nigerian Stock Exchange), hôte de la conférence d'Abuja, met actuellement au point en collaboration avec les autres bourses d'Afrique de l'Ouest des plans visant à intégrer les bourses de la région, dans le but d'en faire des outils plus viables de l'activité du secteur privé.

Photo : Jacqueline Irving

L'augmentation rapide du nombre des bourses africaines indique que bien des pays voient maintenant en elles un aspect d'une stratégie plus ample de développement des économies nationales et même de l'économie régionale. Selon M. Alan Kyerematen, Directeur du programme Afrique Entreprise (Enterprise Africa) du Programme des Nations Unies pour le développement (PNUD), les marchés boursiers, ainsi que les autres sources de financement, peuvent promouvoir l'expansion des entreprises privées et, par suite, une croissance plus forte des économies nationales. "Lorsqu'on améliore l'accès d'entreprises solides aux capitaux pour soutenir un accroissement de leurs activités (...) on favorise du même coup la création d'emplois plus durables, ce qui peut conduire à une réduction de la pauvreté", a-t-il dit à Afrique Relance.

D'autres estiment, cependant, que les liens entre bourses et développement socio-économique d'ensemble sont ténus, voire inexistants, quand ils n'ont pas même un impact négatif. Ils conseillent aux pays africains de ne plus consacrer leurs maigres ressources et leurs efforts à promouvoir aujourd'hui la croissance des bourses, car il y a beaucoup de problèmes plus sérieux à traiter en Afrique : des indices élevés de pauvreté, des services sociaux inadéquats et une infrastructure très peu développée. Même si les ressources existaient, ajoutent certains, les marchés boursiers pourraient exposer des économies en développement déjà fragiles à l'effet déstabilisateur d'apports de capitaux à court terme et spéculatifs.

Développer des marchés limités

La plupart des marchés de capitaux africains sont encore minuscules et embryonnaires -- surtout lorsqu'on les compare à leurs homologues d'autres régions. Dans l'Afrique subsaharienne, la bourse de Johannesburg représente près de 90 % de la valeur totale de la capitalisation des marchés de la région (actions cotées). Même la bourse du Nigéria, qui occupait en 1999 la deuxième place parmi les bourses de l'Afrique subsaharienne, avait une capitalisation de 2,94 milliards de dollars seulement (soit 6,9 % du produit intérieur brut). Pour les autres bourses d'Afrique de l'Ouest -- la bourse régionale de Côte d'Ivoire qui regroupe huit pays et la bourse du Ghana -- les montants n'étaient que de 1,5 milliard de dollars (5,5 % du PIB) et 916 millions de dollars (12,1 % du PIB), respectivement.

A l'exception de la bourse de Johannesburg, la plupart des bourses africaines rencontrent toutes d'autres obstacles à leurs croissance et développement : nombre insuffisant des sociétés autochtones, faible dimension moyenne des sociétés, faibles taux de liquidité (valeur des actions échangées par rapport à la capitalisation totale du marché). Le nombre de sociétés dont les actions sont cotées est généralement faible et l'échange d'une ou de quelques valeurs seulement domine souvent l'activité boursière.

Dans ses études sur les marchés de pays en développement, M. Ajit Singh, professeur d'économie à l'Université de Cambridge (Royaume-Uni), a constaté que, même lorsque ces bourses jouent un rôle utile pour les entreprises en leur offrant accès à davantage de capitaux, l'économie des pays considérés "n'y gagnait pas grand chose" dans l'ensemble. En Afrique, les entreprises locales, qui sont généralement de taille petite ou moyenne, sont jusqu'à présent restées en majorité à l'écart des bourses, en partie parce qu'elles n'ont pas l'expérience et les ressources nécessaires pour émettre des actions, mais aussi parce que les administrateurs de ces sociétés craignent d'en perdre le contrôle s'ils les ouvrent au public.

Mme Ndi Okereke-Onyiuke, administratrice de la bourse du Nigéria, a déclaré à Afrique Relance que beaucoup d'investisseurs préfèrent acheter des actions de sociétés de taille petite ou moyenne parce que leurs perspectives de croissance sont souvent plus favorables que celles de compagnies plus importantes. Elle exhorte les petites sociétés à surmonter la crainte fréquente de perdre le contrôle de leur propre direction si elles émettent des actions et à reconnaître que les bourses aident les sociétés à grandir. M. Kyerematen, du PNUD, invite les bourses de toute l'Afrique à faciliter l'accès aux sociétés locales de taille petite ou moyenne.

En Afrique de l'Ouest, les trois bourses ont essayé d'attirer davantage de sociétés en créant des marchés "hors-cote" et des marchés secondaires et tertiaires où les conditions d'inscription à la cote sont moins strictes. Elles s'intéressent aussi de plus en plus, depuis l'année dernière à peu près, aux programmes d'éducation et de promotion afin d'attirer davantage d'investisseurs. Par exemple, la bourse du Ghana a participé à des foires commerciales locales et régionales et offre des cours et séminaires concernant l'investissement sur le marché et la gestion des patrimoines individuels. En complément de ses annonces publicitaires dans la presse, à la radio et à la télévision locales et sur un site Internet, la bourse du Ghana finance un programme de radio. Les émissions visent à susciter l'intérêt du public pour la Bourse en expliquant aux auditeurs tout ce qui touche aux investissements et en organisant un jeu télévisé hebdomadaire dont le prix de 200000 cedis doit être investi dans des actions que choisit le gagnant du jeu.

Parce que la très grande majorité des entreprises africaines est de dimension modeste, le programme Afrique Entreprise de M. Kyerematen est en train d'élaborer un moyen complémentaire pour ces sociétés de lever des fonds en dehors des bourses traditionnelles. Cette "initiative du placement privé" permettra à des sociétés bien gérées et solides, mais d'assez petite dimension, opérant dans des secteurs stratégiques, d'émettre des actions ou des bons que les investisseurs acquièrent avec l'aide d'intermédiaires financiers. M. Kyerematen souligne que cette initiative devrait en fin de compte tourner à l'avantage des bourses africaines, car elle fournit aux petites sociétés le capital dont elles ont besoin tant qu'elles ne sont pas assez importantes pour être cotées.

Certains pensent toutefois qu'il est prématuré d'insister sur la promotion des marchés d'actions en Afrique. M. Singh, l'économiste de Cambridge, a noté la rareté des ressources propres à favoriser le développement économique de l'Afrique et recommande que les pays se préoccupent donc en priorité d'améliorer leurs systèmes bancaires avant d'agrandir encore leurs bourses. Créer ou élargir des marchés boursiers à ce stade serait "à la fois inutile et coûteux" et ne ferait qu'ajouter aux difficultés des structures financières déjà fragiles de l'Afrique, où les systèmes bancaires sont généralement à peine développés et médiocrement réglementés, a-t-il affirmé dans un article publié en 1999.

Incertitudes de l'investissement étranger

Mme Okereke-Onyiuke note que l'offre d'actions d'entreprises importantes sur les marchés boursiers peut aider à développer des marchés encore faibles en attirant le capital étranger dont l'apport, à son tour, peut encourager davantage d'entreprises locales à être cotées. Etant donné l'importance des entreprises qu'il est prévu d'inclure dans la deuxième phase du programme de privatisation du Nigéria, ces offres d'actions pourraient peut-être élargir suffisamment les marchés de capitaux pour attirer des investisseurs étrangers, leurs fonds s'ajoutant à l'épargne nationale.

Le débat se poursuit sur la question de permettre aux étrangers d'acquérir des titres et actifs. De plus, comme le soulignent certains experts, plus un pays intègre ses marchés financiers aux marchés mondiaux, plus il devient vulnérable aux effets de l'instabilité des capitaux. Les déplacements transfrontières de capitaux importants investis dans des valeurs de portefeuille -- plutôt que l'investissement direct dans la mise en place des moyens de production -- accompagnent et alimentent généralement l'instabilité financière.

M. Singh recommande aux pays africains d'avoir pour souci premier d'encourager l'investissement étranger direct plutôt que de développer des bourses qui attirent des flux d'investissement à court terme. Il affirme que, les bourses des pays en développement étant généralement moins bien réglementées et organisées que celles des pays développés, l'instabilité des capitaux y pose un risque accru. Rappelant les crises financières qui ont frappé de nombreux pays d'Asie et d'Amérique latine durant la dernière décennie, M. Singh soutient que l'investissement de portefeuille, s'il portait sur des montants considérables, rendrait l'Afrique beaucoup plus vulnérable aux secousses d'origine nationale ou internationale.

Cela ne représente pas toutefois pour l'instant un problème en Afrique de l'Ouest. Les investisseurs de portefeuille étrangers ont évité cette année la sous-région, qu'ils jugent politiquement et économiquement instable. Les principaux indices de marché de la Bourse régionale des valeurs mobilières (BRVM) d'Abidjan (Côte d'Ivoire) et de la bourse du Ghana ont chuté de 15,8 % et de 32,9 %, respectivement, en prenant le dollar comme monnaie de référence, durant le premier semestre 2000. Seule la bourse du Nigéria n'a pas été vue défavorablement par les investisseurs. Son indice a augmenté de près de 16 %, en prenant le dollar comme monnaie de référence, durant le premier semestre de 2000, en grande partie parce que l'économie nigériane, après le retour au gouvernement civil et grâce aux signes d'une privatisation accrue, a bénéficié d'un renouveau de confiance.

"Certaines personnes, loin d'ici, s'imaginent que la Sierra Leone, par exemple, est tout à côté du Ghana", se plaint M. Ernest Abankroh, Secrétaire de la société minière ghanéenne Ashanti Goldfields. "Même la République démocratique du Congo est perçue [par les investisseurs étrangers] comme voisine du Ghana. Un incident survenant dans n'importe quel pays africain a des répercussions parmi les investisseurs".

Tout en reconnaissant que les flux de capital étranger à court terme peuvent avoir un effet déstabilisateur, M. Kyerematen dit que les pays peuvent se prémunir contre de tels risques en renforçant la réglementation de leurs marchés financiers, en améliorant la gouvernance de manière générale et en encourageant la cotation d'entreprises locales solides, bien gérées et compétitives. "Logiquement, lorsque les entreprises affichent des performances satisfaisantes, on n'en retire pas les capitaux pour les investir sur d'autres marchés", soutient-il.

Mark Malloch Brown, Administrateur du PNUD, l'organisation de M. Kyerematen, a déclaré récemment que le développement des marchés d'obligations et d'actions en Afrique était l'un des moyens essentiels de constituer un capital national, de développer le secteur privé et d'inverser la fuite des capitaux. En même temps, M. Malloch Brown a souligné l'importance du rôle de la formation du capital national et de l'investissement dans la croissance des économies -- facteur généralement reconnu comme important (bien qu'insuffisant) de la réduction d'une pauvreté endémique.

Des véhicules de la privatisation

Beaucoup de ceux qui célèbrent les mérites de l'investissement étranger croient aussi que les bourses africaines sont capables de jouer un grand rôle dans la vente des sociétés d'Etat. La privatisation, soutiennent-ils, peut favoriser la constitution de secteurs privés en train de prendre forme et encourager l'habitude de l'épargne et de l'investissement.

Jusqu'ici, toutefois, peu de privatisations ont été effectuées en Afrique sous forme d'émissions d'actions dans les bourses. D'après M. Mengistu Alemayehu, spécialiste hors classe en investissements auprès du service des prêts au secteur privé de la Banque mondiale, la Société financière internationale et les bourses d'Afrique de l'Ouest ont plutôt fait fonction de "centres de pression politique et économique", pour ouvrir sur l'extérieur les économies de la sous-région, que d'outils de mobilisation effective du capital.

Tout en jugeant "énorme" le potentiel de la bourse du Nigéria, en particulier, M. Alemayehu observe que les bourses d'Afrique de l'Ouest n'ont joué jusqu'à présent qu'un rôle limité dans le développement du secteur privé. Au nombre des obstacles, il cite la situation macro-économique défavorable des pays desservis par les bourses, la faible dimension des bourses elles-mêmes et le faible taux de liquidité (faiblesse du niveau des échanges en comparaison de la valeur totale des actions cotées).

"Transférer la propriété des entreprises au public par l'entremise de la bourse pourrait être un moyen très utile non seulement de priver de moyens d'action [les anciens administrateurs publics], mais aussi d'augmenter le volume des liquidités de ces marchés, de développer l'habitude de l'investissement et d'accroître les possibilités d'investissement offertes", déclare M. Alemayehu. Par exemple, la privatisation des actions des équipements collectifs publics du Nigéria par l'entremise de la bourse "non seulement donnerait un élan à la bourse sur le plan du volume et de la capitalisation du marché, mais aussi aurait pour résultat que des milliers et des milliers de ressortissants nationaux deviendraient actionnaires".

Selon Mme Okereke-Onyiuke, la bourse du Nigéria (NSE) a encouragé le programme de privatisation du pays. Elle rappelle que la bourse a joué un rôle décisif, dans les années 80, pour convaincre le gouvernement du Général Ibrahim Babangida de procéder aux premières liquidations de sociétés d'Etat. Aujourd'hui, la bourse "travaille main dans la main" avec le gouvernement élu du Président Olusegun Obasanjo, qui a lancé une deuxième phase du programme de privatisation, élément essentiel de ses plans de restructuration de l'économie. La bourse du Nigéria a récemment tenu un atelier pour conseiller plus de 500 représentants des gouvernements locaux, venus de tout le pays, sur les moyens de privatiser les entreprises d'Etat et d'émettre des obligations destinées à financer certains projets spécifiques de développement.

De la même manière, M. Niamkey Tanoe, Chef de la division des opérations à la BRVM -- premier marché boursier régional du monde -- a dit à Afrique Relance que la BRVM, située à Abidjan, encourage les huit pays membres (Bénin, Burkina Faso, Côte d'Ivoire, Guinée-Bissau, Mali, Niger, Sénégal et Togo) à recourir à ses services dans leurs programmes de privatisation. En outre, la BRVM, en collaboration avec le Comité de privatisation de la Côte d'Ivoire, conseille les sept autres pays concernant certains des aspects techniques de la conduite des privatisations sous forme d'offres publiques.

L'émission d'actions par l'intermédiaire des marchés boursiers est "le moyen le plus facile et le plus efficace" d'élargir la participation locale dans les anciennes entreprises d'Etat, selon un document de travail publié en 1999 par la Commission économique pour l'Afrique. En proposant des actions aux ressortissants nationaux, ces lancements sur les marchés boursiers peuvent aider à rendre un peu plus acceptables, sur un plan politique, des programmes de privatisation par ailleurs impopulaires. Ces programmes continuent néanmoins à faire l'objet d'âpres débats. Les syndicats font valoir que la privatisation des sociétés est souvent suivie de suppressions d'emplois et d'une réduction des prestations sociales, tandis que les intellectuels et les milieux d'affaires dénoncent souvent la mainmise accrue de l'étranger sur les avoirs nationaux (voir Afrique Relance, avril 2000).

S'efforçant de réfuter ces vues négatives, les partisans de la privatisation notent que les gouvernements peuvent investir les revenus de la vente des entreprises d'Etat dans la recherche-développement, la santé, l'éducation, ainsi que dans la construction de routes, les communications et d'autres formes d'infrastructure. Lors d'une conférence sur la privatisation tenue en juillet, Mme Okereke-Onyiuke en a cité pour exemple l'utilisation d'une partie des recettes de la privatisation au bénéfice de la Nigerian Railway Corporation. Comme le Gouvernement a cessé de subventionner les sociétés privatisées, a-t-elle noté, davantage de fonds publics peuvent être affectés au développement socio-économique.

Parfois, les bourses peuvent servir à répartir sur un vaste territoire géographique les actions des sociétés récemment privatisées, empêchant ainsi que les actions ne soient concentrées dans une ou quelques régions du pays. La bourse du Nigéria applique par exemple des quotas régionaux afin de répartir les actions plus équitablement. Il est demandé aux investisseurs potentiels d'indiquer leur Etat d'origine sur les formulaires de demande distribués par la bourse, parce que "le Gouvernement et la bourse cherchent à assurer une large répartition géographique, afin de permettre à un aussi grand nombre de Nigérians que possible d'en tirer profit", explique Mme Okereke-Onyiuke. "Nous encourageons aussi les institutions publiques de financement du développement, dans les Etats qui sont un peu en retard sur le plan de l'investissement, à acheter des actions qu'ils revendront plus tard à des particuliers habitant ces Etats", ajoute-t-elle.

Les bourses et les taux d'épargne

A coup sûr, l'extrême faiblesse des revenus fait que la plupart des Africains ne sont pas en mesure d'acheter des actions. Plus de 40 % des habitants du continent vivent avec moins d'un dollar par jour. En Afrique de l'Ouest, estime M. Alemayehu, de 5 à 15 % de la population au maximum ont accès aux institutions financières de type classique et, dans ce groupe même, le nombre des personnes qui ont accès aux actions échangées dans les bourses est extrêmement limité.

Les taux d'épargne de la région sont de loin les plus faibles du monde, avec une moyenne d'environ 13 % du PIB pour un pays africain typique dans les années 90. L'Afrique est la seule région du monde où l'épargne par habitant et le taux d'investissement aient diminué tous les deux au cours des 30 dernières années.

En théorie, les marchés boursiers ont la capacité d'augmenter les taux d'épargne et d'investissement en introduisant de nouveaux instruments susceptibles de mieux répondre aux besoins des épargnants et en centralisant la modeste épargne d'un grand nombre pour financer l'investissement de projets de grande ampleur, qui autrement ne pourraient être entrepris. En Afrique, on ne voit guère jusqu'ici qu'il en soit ainsi.

Au Ghana, par exemple, le montant total de l'épargne représentait seulement 12 % du PIB en 1995, contre 17 % en 1960. Même les Ghanéens qui disposent d'un revenu suffisant pour avoir accès aux institutions financières de type classique et aux investissements offerts préfèrent généralement investir leur épargne dans les titres d'Etat.

M. Yeboa Amoa, administrateur de la bourse du Ghana et Vice-Président de l'Association des bourses africaines, a confié à Afrique Relance que le gouvernement de son pays émet de plus en plus de bons du trésor. Leur succès est facile à expliquer : dans un pays où les taux des prêts et dépôts bancaires sont très élevés, l'intérêt versé sur ces bons était de 44 % environ au milieu de l'année, alors que les dividendes perçus sur les actions sont généralement de l'ordre de 5 à 10 %. "Dans ces conditions, un investisseur rationnel n'hésite pas", observe M. Amoa.

*******

[Faut-il intégrer les marchés d'actions de l'Afrique de l'Ouest?]
[Des obligations pour financer le développement]
[Comment attirer les petits investisseurs]